【华创食饮】千禾味业：调味品表现靓丽，增长潜力持续兑现

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主要观点

事项

20Q2业绩超预期。20H1实现营业收入7.99亿元，同比+34.53%，实现归母净利润1.57亿元，同比+79.85%，实现扣非归母净利润1.54亿，同比+91.9%。其中20Q2实现营收4.40亿元，同比+44.95%，归母净利润0.87亿元，同比+135.50%，实现扣非归母净利润0.84亿，同比增长142.5%。单季毛利率50.18%，同比+5.1pcts；净利率19.70%，同比+7.57pcts，经营活动净现金流1.97亿元，同比+87.13%。

评论

居家消费受益疫情，酱油、醋保持高增，全国化招商积极推进。分品类看，酱油/食醋/焦糖色分别实现收入2.75/0.83/0.35亿元，同比+50.62%/+55.17%/-7.41%，酱油、食醋保持高增，源于疫情促进C端消费，同时物流恢复下Q1未发货订单确认收入。分区域，Q2北/中/东/西部市场均保持高增，同比+99.40%/+83.64%/57.11%/33.89%，源于持续拓展渠道；南部市场同比-4.53%，源于焦糖色业务下滑，公司积极推进外埠市场拓展，Q2经销商数量环比净增加143家至1233 家。

结构优化，投费后置持续贡献业绩弹性。20Q2公司毛利率同比提升5.1pcts，由以零添加为主的高端产品占比提升，低毛利率焦糖色产品占比下降，及食醋折扣终端减弱共同推动。因营销活动受疫情影响，Q2销售费用率27.47%，同比-2.6pcts，环比有所恢复。综合看，公司Q2净利率19.70%，同比+7.57pcts，业绩弹性持续释放。

H2积极推进渠道、品类扩张。公司全年经营预算目标积极，收入/调味品收入/归母净利/扣非净利分别同比+29.35%/ +36.73%/+46.88%/+52.15%，H1圆满完成进度，当前库存保持良性，H2随疫情逐步好转，预计动销保持稳健，随成本上行，C端竞争激烈，市场投入加大，预计盈利保持高位稳定，公司将进一步加快产能扩建、渠道发力，积极拓展空白区域。全年继续推进二期10万吨酱油、5万吨食醋产线投建，及年产36万吨调味品生产线扩建项目（30万吨酿造酱油/3万吨蚝油/3万吨黄豆酱），为开拓市场与拓宽品类蓄力。

投资建议

投资建议：进度顺利达成，加速全国布局，维持“推荐”评级。公司H1顺利完成进度，调味品主业稳健增长，下半年预计进一步强化营销渠道推广及产能建设，加速全国化布局。我们略调整2020-2022年EPS预测为0.46/0.58/0.75元，当前股价对应估值为77/60/47倍，维持“推荐”评级。

风险提示

竞争加剧风险；原材料价格波动风险；募投项目不及预期等。

附录：财务报表预测

团队介绍

组长、首席分析师：欧阳予 

荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，金融学专业，4年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2017年新财富第一、2018年水晶球第一、2019年新财富第三团队核心成员，2020年加入华创证券研究所。

分析师：于芝欢

厦门大学管理学硕士，2年消费行业研究经验，曾就职于中金公司，2019年加入华创证券研究所。 

分析师：程航

美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 

研究员：沈昊

澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。 

研究所所长、大消费组组长：董广阳 

上海财经大学经济学硕士。11年食品饮料研究经验。曾任职于瑞银证券、招商证券。2015-2017连续三年新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师排名第一，2019年获新财富、金麒麟、上证报等最佳分析师第一，金牛奖最具价值分析师等奖项。 

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相关研究报告：

具体内容详见华创证券研究所8月17日发布的报告《千禾味业（603027）2020年中报点评》

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